ウォール街は、いつもの連休で解消しきれなかった二日酔いを抱えたまま仕事に戻ろうとしています。S&P500先物は火曜日、横ばいからやや軟調な展開となり、0.1~0.2%程度の下落で推移しました。これは、金曜日の取引を終えた米現物市場が月曜日のレイバーデー(労働者の日)の祝日で完全に休場となって以来、初めてのセッションです。市場の雰囲気は警戒感が強いというよりも慎重さが目立つものですが、トレーダーが一度に消化しなければならない材料の多さを考えると、その慎重さが大きな役割を果たしています。

その背景としてまず挙げられるのが金曜日の取引終了時の状況です。S&P500は0.4%安の7,718.41で取引を終え、ダウ工業株30種平均は0.5%安、ナスダック総合指数は0.3%安となりました。これは、市場の予想をはるかに上回る強さとなった8月の雇用統計を受けたものです。米国経済は約5万6,000人の予想増加に対し、16万2,000人の雇用を追加し、失業率は4.1%で横ばい、6月と7月の雇用者数は合計5万5,000人上方修正されました。堅調な雇用は労働者にとって朗報ですが、これによって利下げに対する市場の期待はほぼ一夜にして複雑なものとなりました。

トレーダーは現在、来週の会合でFRBが0.25%の利上げを実施する確率を約60~65%と織り込んでおり、これは雇用統計発表前の水準から急上昇したものです。この結果、米10年国債利回りは4.78~4.8%近辺で高止まりしており、本来であれば株式、とりわけ割高な評価を受けディスカウントレート上昇に最も敏感なグロース株に流入したかもしれない資金をめぐり、債券投資家により大きな競争をもたらしています。

原油はインフレへの懸念を和らげるどころか、むしろ増幅させています。ブレント原油は1バレル=約97~98ドルまで上昇し、約6週間ぶりの高値を付けました。WTIも1バレル=約92~93ドル近辺で取引されており、いずれも3営業日連続の上昇となりました。これは、米国とイランの艦船が関与した報復攻撃を受け、イランが湾岸地域のエネルギーインフラが攻撃対象となり得ると警告したことを受けたものです。これに対しゴールドマン・サックスは、ブレントとWTIの双方について年末予測を1バレル=5ドル引き上げました。エネルギー生産企業は価格上昇の恩恵を受ける立場にありますが、指数全体としてはより不利なトレードオフに直面します。燃料費や輸送コストの上昇が企業の利益率を圧迫し、個人消費の重荷となり、FRBに政策を引き締め的に維持するさらなる理由を与えるためです。

アジア市場からの流れは一様に軟調というわけではなく、まちまちの展開となりました。これ自体、市場が完全にリスク回避モードに転じたわけではないことを示すシグナルです。韓国のコスピ指数は約1.2%上昇し、アジア太平洋地域の広域指数も約0.2%上昇した一方、オーストラリア株は約0.6%下落しました。日本の日経平均は別の理由で軟調な展開となりました。急激な円高が、日本の輸出企業が海外で得た利益の円換算価値を機械的に押し下げるためで、これは米国先物の重荷となっている同じインフレを巡る懸念とはほとんど関係のない逆風です。

今週のインフレ関連の経済指標カレンダーは、今や市場の行方を左右する要因となっています。米卸売物価指数(PPI)は木曜日に、消費者物価指数(CPI)はそれに続く金曜日に発表されます。いずれかが強い結果となれば、9月利上げの根拠を強め、金利に敏感なセクターへの圧力を一段と強める可能性がある一方、弱い結果となれば利回りが低下し、金曜日に失速した相場の反発を後押しする可能性があります。原油が心理的節目である100ドルに接近していることで、CPI自体の結果がどうであれ、インフレに対する早期の勝利宣言はますます難しくなっています。

注目すべきは、資産クラス全般の値動きが見出しから受ける印象よりも落ち着いている点です。米ドル指数は約0.4%下落して98.80近辺まで下がり、2週間ぶりの安値を付けました。これが金価格の1オンス=4,430ドルに向けた反発を後押しし、株式先物が不安定な動きを見せる中でもビットコインは8万ドルを上回る水準を維持しています。このような資産間のばらつきは、一様なリスク回避の動きというよりも、市場が今週の状況を、より広範なデレバレッジの始まりではなく、データ次第の一時的な小休止とみなし続けていることを示唆しています。

今週はさらに2つの材料が控えています。水曜日に開催されるアップルの製品発表イベントは、同社初となる折りたたみ式iPhoneを目玉としており、テクノロジーセクターが大きな比重を占める指数にとって、個別銘柄由来の大きなリスク要因を加えます。また、欧州中央銀行(ECB)は木曜日に自らも利上げを実施するとみられており、すでに米インフレ指標が支配的な材料となっているカレンダーに、もう一つの世界的な金融政策決定を加えることになります。S&P500のトレーダーにとって、この組み合わせは木曜日と金曜日が並外れて重要な意味を持つことを意味します。穏やかなインフレ結果と波乱のないECBの決定が重なれば、先週の水準へ向けた安心感からの反発を後押しする可能性が高い一方、100ドル近辺の原油に加えて強いCPI結果が重なれば、市場にとって、わずか2週間前に想定していたよりも一段とタカ派的なFRBへと見方を修正する、これまでで最も明確な根拠を与えることになります。

セクター別のポジショニングは、指標発表を待たずして、こうした二極化した結果を反映しつつあるとみられます。エネルギー株は、ブレントとWTIが3営業日連続で上昇する中、数少ない一貫したアウトパフォーマーの一つとなっている一方、金利に敏感なグロース株や小型株は、より長期にわたる高金利というFRBの路線への感応度が大きいことから軟調に推移しています。また、公益事業や生活必需品といったディフェンシブセクターは、債券利回りが上昇する局面で相対的に底堅く推移する傾向があり、今週のインフレ指標が市場の利上げ懸念を和らげるどころか裏付ける可能性に備えたヘッジとして、投資家の関心を集めています。

過去の経験は、この先どうなるかについて妥当な指針を与えてくれます。市場はこれまでも繰り返し、その後の日々でインフレ指標が協調的な結果を示せば、たとえ雇用統計が単発で強い結果となってもタカ派的な結末が保証されるわけではないことを示してきました。金曜日の当初の売りも、新たな衝撃というよりも、すでにFRBに対する期待の意味のある見直しを反映したものです。したがって、今週のPPIとCPIの発表こそが真の決め手となります。木曜日と金曜日周辺のボラティリティにすでに備えてポジションを取っているトレーダーは、事実上、指数の次の大きな動きが、どちらの方向であれ、すでに現在の価格に完全に織り込まれた雇用統計ではなく、インフレ指標によって決まることに賭けていることになります。