L'USD/JPY a chute vers la zone des 155 yens en debut de semaine apres que des responsables japonais et americains ont confirme etre intervenus conjointement pour soutenir le yen, l'une des operations de change les plus inhabituelles observees sur les marches depuis des annees. La paire s'echangeait au-dessus de 163 yens quelques jours plus tot seulement, avant de retomber pres de 157,50 yens, et cette intervention desormais confirmee l'a fait reculer davantage, vers la zone mediane de 155 yens en debut de seance.
Ce qui rend cet episode particulier, ce n'est pas seulement l'ampleur du mouvement, mais les acteurs impliques. Selon plusieurs sources, il s'agit de la premiere intervention monetaire coordonnee entre les Etats-Unis et le Japon depuis 2011, un cas rare ou Washington est intervenu directement aux cotes de Tokyo plutot que de laisser le Japon defendre seul sa propre monnaie. Des responsables du Tresor americain ont qualifie cette action de reponse a des mouvements desordonnes du yen, et le ministere japonais des Finances a utilise un langage similaire, maintenant la position officielle selon laquelle l'intervention vise une volatilite excessive plutot qu'un niveau de change specifique.
Selon des sources, la Reserve federale de New York a agi pour le compte du Tresor en realisant des operations de change par l'intermediaire de grandes banques, en parallele des achats de yens effectues par les autorites japonaises. Des responsables de la Banque centrale europeenne auraient egalement ete informes de cette transaction, une demarche inhabituelle qui refletait a quel point Washington prenait au serieux la chute desordonnee de la monnaie.
Le propre protocole d'intervention du Japon commence generalement discretement. Par l'intermediaire de la Banque du Japon, le ministere des Finances entame souvent la procedure par ce que l'on appelle une verification des taux, ou les autorites interrogent les cambistes sur les prix et volumes de negociation actuels sans necessairement agir immediatement, une etape qui fait office d'avertissement. Si l'avertissement echoue, le ministere des Finances peut ordonner a la Banque du Japon d'intervenir directement sur le marche, generalement en vendant des dollars et en achetant des yens. Cette fois, ce protocole national a ete renforce par la participation directe des Etats-Unis, donnant a l'operation une puissance de feu bien superieure a celle d'une action unilaterale japonaise.
La ministre des Finances Satsuki Katayama a reitere ce week-end que le Japon n'hesiterait pas a mener de nouvelles interventions coordonnees et qu'il reste en contact etroit avec le Tresor americain. Cette declaration place effectivement toute la zone de 160 a 164 yens en alerte : une zone deja consideree par de nombreuses salles de marche comme un territoire ou Tokyo se sent mal a l'aise, doit desormais etre vue comme une fourchette surveillee de pres par les deux gouvernements, et non plus par le seul Japon.
Il convient de souligner ce que cette intervention accomplit, et ce qu'elle n'accomplit pas. L'intervention a fait reculer l'USD/JPY d'environ huit a neuf yens depuis le sommet de la semaine derniere, un mouvement considerable sur une courte periode. Mais les interventions sont, par nature, un outil destine a lisser des mouvements de prix desordonnes, et non un mecanisme permettant de reecrire les facteurs fondamentaux qui animent la paire. Le taux directeur du Japon reste bien inferieur aux taux americains actuels, et cet ecart de taux est la principale force qui a maintenu le yen structurellement faible sur une longue periode. Des achats coordonnes peuvent choquer le marche et forcer le denouement rapide de positions courtes sur le yen, mais ils ne comblent pas a eux seuls cet ecart.
Cette distinction est importante pour comprendre comment cet episode pourrait evoluer. Historiquement, les interventions unilaterales japonaises ont eu tendance a produire des rebonds brusques mais de courte duree, qui s'estompent une fois le choc immediat passe et que les operateurs se reconcentrent sur les differentiels de taux. Une operation conjointe entre les Etats-Unis et le Japon constitue un signal plus fort precisement parce qu'elle suggere que les deux gouvernements considerent le mouvement de la monnaie comme un probleme commun meritant un investissement reel de capitaux, ce qui pourrait prolonger l'impact psychologique meme si cela ne change pas du jour au lendemain les fondamentaux mathematiques.
Pour l'instant, la conclusion pratique est que la zone de 160 a 164 yens presente un risque d'intervention eleve si la paire tente a nouveau de progresser, tandis qu'un glissement vers 155 yens et en dessous pourrait ouvrir la voie a davantage de volatilite dans les deux sens, le marche testant le degre d'engagement des deux gouvernements a defendre ces niveaux. Les salles de marche qui etaient fortement vendeuses de yens la semaine derniere sont probablement en train de reevaluer la taille de leurs positions, Washington venant de demontrer sa volonte de participer directement.
Les operateurs qui suivent cette paire pour le reste de la semaine devraient surveiller tout commentaire supplementaire des autorites japonaises, de nouveaux signaux du Tresor americain quant a la perennite de la position coordonnee, ainsi que les donnees economiques americaines susceptibles de renforcer ou d'affaiblir l'ecart de taux qui alimente la tendance generale. Tant que ce differentiel de taux ne se resorbera pas de maniere durable, il est probable que de nombreux acteurs du marche traitent les rebonds induits par l'intervention comme des opportunites tactiques plutot que comme un veritable tournant dans la tendance pluriannuelle de la paire.
Cet episode aura probablement des repercussions au-dela de l'USD/JPY lui-meme. Les mouvements brusques du yen lies aux interventions ont historiquement tendance a se propager a d'autres paires croisees en yen, et les salles de marche s'attendent a une volatilite similaire sur l'EUR/JPY et le GBP/JPY, meme si ni l'euro ni la livre n'ont de catalyseur propre directement lie a cet evenement. Un raffermissement generalise du yen pourrait egalement declencher le denouement de positions de portage accumulees pendant que la monnaie evoluait pres de ses plus bas depuis plusieurs decennies, une dynamique qui apparait generalement d'abord sur les paires de devises a beta eleve et les actifs risques finances en yens, avant de se repercuter sur l'USD/JPY lui-meme.
Il convient egalement de replacer cet episode dans l'histoire plus large des interventions japonaises. Ces dernieres annees, Tokyo est intervenu a plusieurs reprises chaque fois que la chute du yen s'accelerait vers des niveaux juges desordonnes par les autorites, recuperant generalement une partie du terrain perdu avant que les fondamentaux ne reprennent le dessus. Ce qui distingue cet episode, c'est la participation directe des Etats-Unis, qui signale que Washington considere desormais un yen desordonne comme une preoccupation partagee de stabilite financiere, et non plus comme une simple affaire interieure japonaise. Ce changement de ton, plus que le niveau precis du yen defendu, pourrait etre l'element qui modifie le plus la maniere dont le marche valorisera le risque d'intervention a l'avenir.
Analyse de Trading
Etant donne que Tokyo et Washington viennent de demontrer leur volonte d'agir de concert pour defendre le yen, la zone de 160 a 164 yens devrait desormais etre consideree comme une zone de risque d'intervention eleve plutot que comme une bande de resistance habituelle. Les operateurs qui conservent des positions courtes sur le yen lors d'un nouveau test de cette zone devraient ajuster prudemment la taille de leurs positions, compte tenu des propres declarations de la ministre Katayama selon lesquelles de nouveaux achats coordonnes restent clairement une option. A l'inverse, des replis vers 155 yens et en dessous pourraient encore attirer des acheteurs de dollars si les rendements americains restent fermes, l'histoire montrant que l'intervention seule reverse rarement la tendance a moyen terme d'une paire sans un changement correspondant du differentiel de taux sous-jacent. Le signal directionnel le plus durable proviendra probablement d'une evolution de cet ecart de taux entre les Etats-Unis et le Japon, plutot que d'une tentative de deviner le moment de la prochaine intervention.