O dólar teve uma semana difícil frente ao iene, e a terça-feira não trouxe alívio. O USD/JPY caiu para a faixa de 152,87-153,34, o nível mais forte do iene desde fevereiro, estendendo uma queda que já levou o par a recuar cerca de 4-4,5% em relação aos mais de ¥160 registrados apenas uma semana antes. Para quem encerrou uma posição vendida em iene esperando uma recuperação, o momento dificilmente poderia ter sido pior.

O movimento levou o par para além dos níveis alcançados após a intervenção conjunta de Japão e Estados Unidos no mercado de câmbio em julho. As autoridades japonesas gastaram um recorde de ¥15,4 trilhões, ou cerca de $96,5 bilhões, para defender o iene entre 30 de julho e 26 de agosto. Desta vez, porém, são as expectativas de política monetária que fazem a maior parte do trabalho, e não uma intervenção direta. A ministra das Finanças, Satsuki Katayama, sinalizou que Tóquio e Washington seguem em estreita coordenação para promover mercados cambiais ordenados, mas nenhuma nova intervenção foi confirmada, mesmo com o par sendo negociado bem além da faixa defendida em julho.

Grande parte do movimento reflete o desmonte, por parte dos traders, de posições vendidas em iene que vinham financiando operações de carry trade havia meses, com captação barata em iene para comprar ativos de maior rendimento em outros mercados. Essas operações funcionavam enquanto a taxa básica de juros do Japão permanecia muito abaixo da de seus pares entre as economias desenvolvidas, mas essa diferença agora está se fechando rapidamente. O crescimento econômico do Japão no segundo trimestre foi revisado para cima, para uma taxa anualizada de 1,4%, impulsionado por um investimento empresarial mais forte, enquanto os salários reais subiram 2,4% na comparação anual em julho, o maior aumento desde maio de 2021 e o sétimo ganho mensal consecutivo. A melhora no poder de compra dá ao Banco do Japão mais espaço para apertar a política monetária sem sufocar a demanda interna.

O mercado de swaps agora precifica uma probabilidade de cerca de 98% de que o BOJ eleve sua taxa básica de juros em 25 pontos-base, para 1,25%, em sua reunião de 17 e 18 de setembro, com uma nova alta para 1,5% totalmente precificada até janeiro. Esse nível de convicção é incomumente alto para um banco central que passou anos ancorado perto de zero, e explica por que os otimistas com o iene continuam pressionando o par para baixo mesmo sem novas manchetes sobre intervenção.

O lado do dólar nessa equação é mais complicado do que uma simples história de diferencial de juros. O relatório de empregos dos EUA de agosto mostrou a criação de 162 mil vagas, quase o triplo das 56 mil esperadas, elevando para cerca de 60% a probabilidade, implícita no mercado, de uma alta de juros do Federal Reserve neste mês. Normalmente, esse tipo de dado sustentaria o dólar ao ampliar a vantagem de rendimento em relação aos ativos em iene. Em vez disso, o índice do dólar recuou para uma mínima de duas semanas, perto de 98,80, à medida que preocupações fiscais e a cautela antes dos dados de inflação dos EUA desta semana limitaram qualquer recuperação.

Esses dados de inflação agora parecem ser o próximo grande catalisador do par. Os preços ao produtor dos EUA saem na quinta-feira, seguidos pelo Índice de Preços ao Consumidor (CPI) na sexta-feira. Um conjunto de números mais forte que o esperado poderia elevar os rendimentos dos Treasuries e provocar uma forte recuperação do dólar antes mesmo de o BOJ se reunir para deliberar, enquanto um número mais fraco removeria um dos poucos suportes restantes para o dólar e poderia acelerar o avanço do iene em direção à próxima grande faixa de suporte.

No gráfico, ¥153 continua sendo o pivô imediato, com suportes escalonados em ¥154,00, ¥153,50 e ¥153,00, dando lugar a uma zona mais relevante perto de ¥151,30-151,50 caso a queda continue. Na alta, a resistência se forma em torno de ¥155,00 e depois ¥156,00, com a média móvel de 200 dias perto de ¥158,00 marcando o ponto em que a tendência de baixa mais ampla precisaria ser reconsiderada. Um rompimento sustentado abaixo de ¥153 confirmaria a mudança de tendência já em curso; um CPI dos EUA mais forte que o esperado poderia facilmente lembrar aos traders que dois bancos centrais, e não apenas um, estão atualmente disputando o papel mais hawkish neste par.

O desmonte das operações de carry trade acrescenta uma dimensão estrutural que vai além do calendário de dados desta semana. Anos de juros japoneses próximos de zero incentivaram investidores do mundo todo a tomar empréstimos em iene e realocar os recursos em moedas, ações e mercados de crédito de maior rendimento, e as estimativas do total de posições de carry trade em aberto chegam a centenas de bilhões de dólares. Com o BOJ se aproximando de seu ciclo de aperto monetário mais crível em décadas, ao menos parte desse desmonte provavelmente ainda está por vir, e não para trás, o que ajuda a explicar por que o iene se fortaleceu tão rapidamente mesmo sem um novo anúncio de intervenção. Uma aceleração desordenada desse processo, em vez de uma gradual, é o cenário que mais preocupa as mesas de câmbio à medida que se aproxima a decisão do BOJ.

O cenário político do Japão acrescenta mais uma camada digna de atenção. Os comentários da ministra Katayama sobre a estreita coordenação com Washington sugerem que Tóquio quer evitar o tipo de movimento unilateral do iene que poderia desestabilizar os setores da economia mais dependentes de exportação, mesmo que as autoridades pareçam confortáveis em deixar que a política monetária, e não a intervenção, faça o trabalho pesado por ora. As ações japonesas com alta exposição a receitas no exterior historicamente são sensíveis a uma valorização acentuada do iene, já que uma moeda mais forte reduz mecanicamente o valor em iene dos lucros obtidos no exterior, e essa dinâmica deve continuar sendo um tema de discussão entre as exportadoras listadas em Tóquio à medida que a moeda segue testando máximas de vários meses.

Para os traders de câmbio, o cenário líquido para quinta e sexta-feira é incomumente binário. Um dado de inflação dos EUA mais forte que o esperado, combinado com um BOJ que ainda assim entrega a alta esperada, provavelmente produziria volatilidade nos dois sentidos, em vez de uma tendência clara em qualquer direção, enquanto um dado dos EUA mais fraco, somado à confirmação da trajetória hawkish do BOJ, seria o sinal de continuidade mais claro para um fortalecimento adicional do iene. De qualquer forma, o dimensionamento de posições em torno dos dados desta semana merece mais cautela do que o habitual, dado quanto do movimento recente já reflete expectativas ainda não confirmadas por uma decisão efetiva de banco central.